从今年3月至今，为应对持续上升的通胀，美联储已加息6次。当前，市场关心的问题是：什么时候开始降息，触发条件是什么？缩表会加快吗，终点在哪里？

如同耶伦所说的，没有一条预设的货币政策路径。后疫情时代宏观经济运行的波动性显著提升，联邦公开市场委员会（FOMC）的决策也必须建立在实际数据而非模型预测数据之上。投资者与其将交易建立在模糊的、需要不断修正的预测上，不如化繁为简、步步为营，从美联储的“双重使命”出发，抓住通胀这个主要矛盾和“紧缩不足”这个主要关切。

相关市场分析人士认为，只要能源和食品价格不再创新高（或涨幅趋缓），整体通胀较难超过前期高点（9%）。但通胀的趋势仍有向上攀升的动能，这主要是因为服务业仍处于高景气区间。2022年1-9月，美国ISM-PMI指数始终位于景气区间，其中，非制造业和商业活动PMI指数均高于55，芝加哥联储构建的全国经济活动指数也从6-7月的负值区间反弹至正区间。劳动力市场依然“非常紧张”，雇佣成本指数（ECI）口径的工资涨幅或边际趋缓，但仍将处于高位。虽然加息已扭转了房价上行的趋势——拐点出现在2022年6月，但其向租金的传导还存在13个月左右的时滞。FOMC理事沃勒在最新的发言中预计，房租上涨压力将持续到2023年。因此，服务业通胀压力还将持续存在。

综合而言，虽然通胀方面不乏一些乐观的迹象出现，但还远没到美联储改变政策立场的时候。不得不防的一个潜在风险是“工资－物价螺旋”，如果出现蓝领工人的罢工潮“，大滞胀”重演的风险会显著提升。美联储必须保持“过度紧缩”的货币政策一段时间，直到扭转通胀的趋势。

一般来说，当FOMC判断联邦基金利率（FFR）达到合宜水平后，就会根据流动性状况调节缩表进度，先阶梯式降低缩表规模，而后停止缩表。再过一段时间，美联储资产负债表将进入内生增长阶段。技术层面观察缩表问题，应从资产端转移至负债端，重点关注准备金规模。根据2017—2019年缩表的经验，FOMC理事沃勒认为，准备金占GDP的比重达到8%是可作为合宜准备金规模的一个参照系。2022年6月的水平是12.8%，比2021年9月的峰值（17.8%）降了5个百分点，这主要是因为逆回购规模增加了。截至10月初，广义流动性（准备金+逆回购）仍高达5.6万亿美元，占GDP的比重为22%。

以2022年9月底的数据为准，按照每月950亿美元规模缩表速度粗略测算，还需吸收3万亿美元广义流动性、耗时2.5年才会达到准备金占GDP比重8%的临界值。这意味着，缩表的终点可能位于2025年上半年（一季度末为8.9%，二季度末为7.8%）。假定终止加息的时间是2023年（任意时间），那2025年第一季度才终止缩表就是不合理的。2018—2019年的经验是两者间隔不超过1年，这一次可能会更短，缩表的终点会随加息终点的前移而前移。