三季度经济数据显示，经济持续恢复向好，高质量发展稳步推进。

具体来看，体现出三大特征:1支出端消费贡献提升，2生产端平稳扩张，3国企生产加速扩张，民营企业经营改善。

分化明显

“当前经济分化仍然明显，消费、出口持续修复，但地产仍在下行，经济内生动能有待进一步提升。”国盛证券首席经济学家熊园认为。国家统计局表示:“外部环境更趋复杂严峻，国内需求仍显不足，经济回升向好基础仍需巩固。”熊园预计年内大概率还有政策出台，包括一线松地产、化债、城中村改造、降准降息等。

瑞银首席中国经济学家汪涛预计，四季度GDP环比增速为3.5%(折年增长率)，同比增长5%。三季度经济增长动能改善有望推动2023年全年GDP增长5.2%，实现政府今年“5%左右”的预期经济增长目标。

同时，未来几个月房地产活动将逐渐企稳，但在2024年仍将保持疲弱。预计2024年房地产活动跌幅将收窄，对经济增长的拖累将有所减弱。

收入下滑

随着经济重启后服务业活动进一步反弹，居民收入继续修复，部分超额储蓄释放，消费有望在2024年继续温和复苏。然而房地产活动低迷将继续拖累整体经济增长，尽管其跌幅有所收窄、对经济的拖累减弱。居民信心可能仍较为低迷;地方政府财政继续面临挑战，这将限制其加大政府支出和提振基建投资的能力。

值得关注的是，作为反映消费需求的一项重要指标，前三季度CPI仅同比上涨0.4%。

在居民收入方面，疫情3年，全国居民人均可支配收入增速相比此前出现明显下滑。2014—2019年，此增速均接近7%，2020年则由2019年的5.89%下滑至2.1%，2021年虽然反弹到8.1%，2022年再次下降为2.9%。而今年前三季度，全国居民人均可支配收入同比增长5.9%(扣除价格因素)，比上半年加快0.1个百分点。

中金公司测算，即使金融条件回升、部分经济活动有所改善，但居民总资产与净资产还在修复之中，居民收入可能部分用来修复资产负债表而非完全用来增加支出，导致经济循环不畅，这是过去十几年时间里没有出现过的情况。

瑞银预计政策支持加码，未来几个月央行有可能进一步降息10个基点，地方政府将继续发行特殊再融资债券置换符合资格的地方融资平台债务或偿还对企业供应商的欠款。

明确预期

中银国际首席经济学家徐高表示，恰恰因为三季度经济数据不错，全年5%经济增长目标实现的把握较大，所以市场对后续稳增长政策的预期明显减弱，市场情绪因而转弱。

2022年四季度因疫情冲击，GDP同比增长只有2.9%，是去年4个季度中的又一个低基数。这样算下来，今年四季度所需的4.4%同比增速底线，对应的两年平均增速只有3.6%，明显低于今年三季度已实现的4.4%两年平均增速。

换句话说，如果政策只是追求守住全年GDP增长5%的底线目标，四季度经济状况就算比三季度差一些也没关系。因此，市场预期今年四季度稳增长政策可能不会像三季度这样积极，市场情绪因而转冷。

徐高表示，稳增长政策的预期之所以如此重要，是因为今年三季度经济数据的改善几乎完全来自稳增长政策的托底作用，政策之外的经济内生增长动能仍然偏弱。

一方面，受稳增长政策带动，经济环比增速在8月触底;但另一方面，政策尚未化解经济当前的主要矛盾，即地产开发商的信用风险，也未能消除经济内生性的下滑压力。

今年9月宏观格局与8月类似:一方面是高增的地方政府专项债发行推动基建投资稳健增长，体现出稳增长政策对经济的托底作用;另一方面则是地产投资继续显著下滑，反映经济内生增长动能的疲弱。

在这种局面下，当市场猜测稳增长政策会因为全年增长目标可以达成而不再积极发力时，经济前景预期就随之走弱。

GDP增长目标如果设得过低，各方信心就不容易稳住，经济内生的消费和投资意愿就会随之偏低，从而加大经济增长的下行压力，并让经济增长更加依赖宏观稳增长政策。当前如果因为全年5%的GDP增长目标似乎可以达成，就降低宏观稳增长政策的力度，那么好不容易形成的经济向好趋势很可能戛然而止。

财政发力

徐高认为，当前，宏观政策应当主要在三方面发力，以延续经济改善的趋势。

第一，政策应该在地产行业的供给侧做文章，打破地产行业的恶性循环。

第二，中央财政应加大对地方政府的融资支持力度，以保持基建投资的强度。

第三，宏观政策要在推进增长方面有更明确的导向，以GDP为衡量经济发展质量的核心指标来落实高质量发展。为了稳定各方预期，2024年GDP增长目标应该更加进取，争取高于今年目标。

中金公司表示，向前看，经济走势关键在于财政脉冲的力度。

信贷脉冲是市场跟踪宏观流动性的一种方式，但在内生需求不足的前提下，财政脉冲更重要。除了政府债券以外，中国财政或者准财政的融资方式还包括土地收入、结构性货币政策工具、央行的利润上缴等等。

今年上半年，财政脉冲连续下行，主要原因是政府债发行进度滞后、土地收入持续下滑、开发性金融工具以及大部分结构性政策工具不再新增净投放。

随着一揽子化债政策的落地以及财政发债进度的加速，8月财政脉冲出现了见底回升的态势，从发债进度以及提前下达专项债额度的规划来看，财政脉冲回升的趋势有可能持续到明年一季度，但要保证明年一季度后财政力度不明显下降，未来可能还需要进一步的财政宽松。

10月24日，十四届全国人大常委会批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议。中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元。本次将其全额计入2023年赤字，一次性提高2023年赤字率至3.8%，超过2020年的3.7%，成为公共预算1994年分税制改革后最高赤字率年份。

增发2023年国债体现出更为积极的财政政策思路，有助于中期经济增长预期的稳定。

不过，增发国债(预算内财政)可能降低政策银行发行新一批专项基建投资基金和增加信贷支持的可能性及潜在规模(准财政政策)。

汪涛表示，今年增发国债的时点较晚，无法显著影响四季度经济增长走势，但应有助于支撑2024年上半年的经济增长动能。她仍预计政策支持继续加码，包括进一步降准以配合大规模政府债券发行，再降息至少10个基点，财政支持可能更为显性和积极，包括提高2024年预算财政赤字率和地方专项债限额等。