A股回调

本轮股市动荡的导火索，源自市场愈发担忧头部科技企业依靠举债进行AI基建、行业估值处于高位，存储芯片或将出现供给过剩。

Dealogic数据显示，Alphabet、亚马逊、Meta、甲骨文、英伟达和SpaceX这六大AI超级巨头今年在全球已发行约2440亿美元债券，高于去年全年的1080亿美元和2024年的170亿美元。

此外，韩国监管层面的干预也加剧了波动。韩国金融服务委员会宣布将暂时停止新的单一股票杠杆型交易所交易产品上市，并将自8月5日起提高杠杆型ETF的最低保证金要求。

市场人士普遍认为，这些产品为了维持目标杠杆比例进行的每日调仓交易，进一步放大了股价波动。在外部利空因素共振下，A股半导体、消费电子等关联赛道的避险情绪迅速升温。

外部市场的动荡，也触发了A股的调整。不过，摩根大通认为，近期A股AI主题板块的回调本质上是一次杠杆出清，而非基本面恶化的信号，中国AI生态的长期投资逻辑并未受损。

摩根大通中国股票策略分析师张晓宁在最新报告中明确表示，该行不认同“泡沫即将破裂”的观点，并以资产负债表健康、大语言模型能力持续提升，以及AI硬件供应瓶颈短期难以消解这3项依据支撑上述判断。

此外，摩根大通还从两项关键流动性指标入手，判断本轮股市回调的性质。

其一，换手率放缓但未崩塌。A股5天滚动成交额虽已从周期高点明显回落，但仍高于此前股市触底时的低点。这一特征与市场“去泡沫”相符，而非机构投资者集体撤离。

其二，融资融券去杠杆已基本完结。A股IT行业融资交易额占总成交额的比重从约12%的中期峰值，降至8%~9%，意味着此前加杠杆最为激进的部分头寸已大量被迫出清。

摩根大通援引彭博数据指出，中国超大规模云服务商(腾讯、阿里巴巴、百度)与美国同业(亚马逊、Alphabet、微软、Meta)的最新资产负债率均在40%左右，远低于中国房地产开发商在2021年至2022年峰值时约100%的平均杠杆率水平，更与2001年至2002年美国互联网泡沫时期电信运营商约230%的极端杠杆率不可同日而语。

摩根大通还详细梳理了全球AI硬件的量产时间线，认为关键组件的供给约束最早不会在2027年底至2028年之前缓解，这意味着至少未来两个季度AI硬件供应瓶颈依然存在。

对于后市，摩根大通认为，经历回调后，中国AI生态整体的远期市销率倍数及估值差异已回归到更为合理的水平。摩根大通建议在短期流动性波动背景下继续持有优质AI大盘股。短期内，预计在券商、保险、医疗保健行业盈利季的催化下，市场可能延续从AI向非AI板块的轮动。

国内的券商分析师也普遍认为，尽管资金面的“高切低”操作明显，但AI产业的大趋势并未发生根本性逆转。

华泰证券研究所所长、固收首席分析师张继强认为，当前高位科技板块的剧烈调整本质上是轮动，而非趋势的终结。当前正值财报季，产业逻辑与业绩验证成为市场关注的核心，AI产业链内部不同板块之间的轮动与分化也在逐步加快。

他从资本开支、AI收入、模型定价三个维度进行衡量，给出了产业景气度排序，由高到低排序为:AI硬件、AI基建、云厂商、AI应用、模型商。张继强表示，经过快速调整之后，叠加长鑫科技上市，AI产业链和国产算力链的投资机会正在重新浮现。

华创证券首席策略分析师姚佩认为，二季度以来围绕AI通胀展开的叙事逻辑正在走弱，背后是供需两端的扰动。在AI通胀交易出现审美疲劳之后，市场关注点正逐步转向技术路线交易。在具体方向上，他看好先进封装技术演进、AI存储扩产周期以及国产算力等方向的投资机遇。

银行股逆势走高

在大盘调整的背景下，7月份银行股分红持续落地，叠加资金避险需求、估值触底三重共振，银行股走出一波上涨行情。

7月份，银行股进入2025年末期分红密集实施阶段。Wind数据显示，在42家A股上市银行中，有41家银行累计派发2025年度现金红利6456.37亿元，较2024年增加约130亿元。

国有六大行依然是当之无愧的分红“主力军”。六大国有银行合计派发2025年度现金红利4274.24亿元，占A股上市银行分红总额的三分之二，较上年增加约68亿元。

工商银行以1105.93亿元的年度现金分红总额，连续19年位居A股分红榜首;建设银行分红1016.84亿元，连续3年站上千亿元台阶;农业银行、中国银行、交通银行、邮储银行全年分红分别约为873亿元、729亿元、287亿元和262亿元。六大行分红占归母净利润比例全部保持在30%及以上，远超“不低于20%”的证监会监管要求。

2024年新“国九条”明确“推动一年多次分红、预分红、春节前分红”以来，六大行全部落实“中期+末期”双分红模式。以工商银行为例，该行2025年中期每10股派息1.414元，末期每10股派息1.689元，全年合计每10股派息3.103元。

国有大行之所以能够持续大比例分红，与其强大的资本实力密不可分。2025年，六大行合计资产突破220万亿元，合计归母净利润达1.42万亿元。在此基础上，财政部以特别国债向国有六大行合计定向注资8000亿元。

从分红比例来看，上海农商行2025年度分红表现较突出。该行累计派发2025年度现金红利41.95亿元，占归母净利润的34.07%。自2021年上市以来，上海农商行年度现金分红比例一直保持在30%以上，2023年至2025年分红比例分别为30.1%、33.91%和34.07%。

重庆农商行、紫金农商行2025年度分红比例也约为30%。重庆农商行2025年度累计派现36.45亿元，每10股累计派现约3.209元。紫金农商行年度分红为3.66亿元。不过，其他A股上市农商行分红比例未达到30%。10家A股上市农商行2025年度合计现金派息总额为112.11亿元(含税)。

目前，A股大型银行的股息率为4%~5%，多家银行的股息率重回5%以上。国泰海通证券银行业首席分析师马婷婷认为，2025年度，A股上市银行分红总额较上年度增长，分红比例整体维持平稳，在无风险利率下行的大环境下，4%~5%乃至更高的股息率，叠加银行相对稳定的分红政策，对保险资金、养老金及绝对收益型资金具备较强吸引力。

国盛证券分析称，当前银行板块投资聚焦核心营收恢复性增长带来的估值修复主线，银行板块具备盈利修复的强确定性与高股息属性，进一步凸显了其攻守兼备的配置性价比。

国盛证券建议关注基本面确定性强、业绩增速弹性突出的优质区域城商行以及股息性价比高的国有行和股份行。另外，国有大行信贷投放稳健，在对公贷款利率企稳下净息差韧性强，一季度营收修复明显，在低利率环境下，其高股息属性的配置价值进一步凸显，是长线资金底仓配置的核心选择。

值得关注的是，“红利”板块并不只限于银行股，制药、电器、航运、白酒等行业的龙头公司，最近12个月的股息率也达到5%以上。

后市无需悲观

尽管7月份股市有所震荡调整，但对于后市我们不必悲观。从资金面来看，海外资金正加大对A股的配置。数据显示，北向资金二季度净流入创近两年新高。

截至2026年二季度，据测算，北向资金单季度净流入规模约1580亿元，为开通以来第三高水平，仅次于2023年一季度与2019年四季度，创近两年单季度净流入规模新高。

2026上半年，北向资金净流入约1418亿元，相较于2022~2025年间出现明显改善。行业配置聚焦科技和制造板块:一季度北向资金流入通信和电力设备行业较多，分别超过190亿元，从有色金属、汽车、非银金融行业流出均超过100亿元;二季度继续加码对电力设备行业的配置力度，资金流入超过800亿元，同时电子、机械设备、汽车行业也分别获得了超过200亿元的资金流入，而对通信行业则进行了部分浮盈兑现操作。

目前，电子行业成为北向资金第一大重仓行业，配置比例约25%，同时超配通信行业;制造板块尤其是电力设备、机械设备行业明显超配;消费板块配置比例近年来持续下降，目前已降至标配附近。

中信建投首席经济学家黄文涛认为，从长期来看，美元弱周期下，新兴市场有望受益，人民币升值增强中国资产吸引力。2022~2025年，虽然总体上没有大规模的资金进出，但在结构上已经开始酝酿变化，行业配置上继续向制造和科技板块倾斜。

随着中美两国博弈全面深化，尤其是中国加强在科技领域、未来产业以及关键资源品方面的竞争，未来全球多极格局愈发明晰。在全球新一轮通用技术革命浪潮中，中美并驾齐驱，产业角逐激烈，流动性环境修复叠加产业优势，全球资金有望战略性配置中国资产。

中金公司认为，A股市场进入中报期，较好的中报业绩预计能对指数带来一定支撑，震荡整理、风格快速轮动现象可能已经处于尾声阶段，中报业绩将逐步成为投资主线。

当前产业趋势与A股上市公司所处产能周期位置均对市场表现构成有利支撑，需求端核心驱动力来自AI产业链需求与出口韧性，关注对应领域在中报期的业绩验证。

特别是在消费、投资等内需偏平淡的情况下，我国出口保持较强韧性。今年以来出口表现好于预期，6月标普全球制造业PMI维持在扩张区间。中国具备供给侧优势，国内需求不足导致多余产出，需要通过外需消化。同时，中国公司产业链完整性与成本竞争力较强，有能力向国际市场转移产能。AI产业链(光通信、半导体与电子硬件等)、工程机械、部分化工品、新能源商用车、电力设备等行业出口销量与价格均出现改善。

中金公司还指出，前期A股多次出现交易情绪过热，并且结构上科技板块存在交易拥挤度过高问题。近期伴随市场调整，上述问题已明显缓解。

此前TMT板块占A股交易额比重一度上升至52%的历史最高水平，截至7月17日，TMT板块成交额占比下降至47%，其中半导体板块由此前20%以上水平回落至17%左右。

估值方面，中国资产整体估值处于全球主要市场偏低水平，年初至今表现也相对落后，具备较好投资吸引力，资产重估的机会依然存在。